財務管理視角下企業違規對商業信用成本的影響研究

本文是一篇財務管理論文，本文依據 2008-2017 年滬深兩市a 股上市公司的財務數據，檢驗企業違規對商業信用成本的影響，以及內部控制有效性和法治化水平對企業違規與商業信用成本關系的調節作用。研究結論如下：1、企業違規顯著增加了商業信用成本。本文以企業違規行為是否發生和企業違規受罰程度兩種方式度量企業違規，實證結果顯示二者均與商業信用成本顯著正相關，并在穩健性測試中替換商業信用成本度量方式以及傾向得分匹配法進一步確保了研究結果的穩健性，結論均未改變。說明企業違規能夠顯著增加企業獲取的商業信用成本，并且異質性分析得出中小型規模的企業和非國有企業的商業信用成本受企業違規的負面影響更大。概而言之，本文的結論顯示企業違規使得客戶和供應商之間的信息不對稱程度放大，破壞了契約雙方已建立的信任關系，供應商基于風險意識提高商業信用交易成本以維護自身權益，也證明監管機構的處罰必要性和有效性。

第一章 緒論
一、研究背景及意義
（一）研究背景
當前，中國正處于邁向現代化的關鍵時期，在發展方式的轉變和經濟結構的優化過程中，結構性、體制性、周期性問題相互交織導致各項矛盾不斷激化，融資成本高和資源錯配問題嚴重制約了企業的健康發展。2018 年由中國金融研究中心等機構聯合發布的中國首份社會融資成本數據報告注1表明，我國企業的融資成本均值為 7.6%（僅利率成本，下同），互聯網金融平均融資成本均值為 21%，銀行信貸的融資成本均值為 6.6%，中小企業的融資成本負擔更重，大部分超過 10%，在以銀行信貸為核心的金融體系下中國企業所面臨融資困局仍沒得到解決。與銀行借款和發行債券等其他融資方式不同，商業信用產生于買賣雙方間的商品交易，企業一般無須支付相應的利息和資產抵押，程序簡單容易獲取，因此商業信用融資功能的優越性使其在傳統金融體系中的地位逐漸上升（邵金金，2015）。為加強商業信用體系建設，提高發展質量，2002 年我國設立了商業信用中心并發布了建設社會信用體系和新型監管機制的相關指導意見，完善了采購系統的信用管理，有效推進了誠信自律工作。allen(2005)調查問卷結果顯示 50%以上的長三角地區民營企業將商業信用作為重要的融資工具。當前商業信用成為社會信用體系重要組成部分，不僅為企業提供短期資金、減輕融資壓力，也是供應商促進銷售增強市場競爭力的方式之一，購銷雙方商業信用契約達成還有助于降低經濟系統循環的成本，促進我國經濟持續發展。因此降低商業信用的交易成本，獲取更多的商業信用融資就顯得十分重要。在日常商品交易中，企業與供應商的貨款結算方式分為預付賬款、應付票據和應付賬款，在公司財務學中被稱為商業信用結算方式。預付賬款是企業給供應商提供的短期資金，應付票據和應付賬款是供應商給企業提供的短期資金。上述三種方式都是企業作為購買方與供應商之間采用的商業信用形式，但受不同因素的影響其簽約成本和風險不同，差異化的商業信用方式選擇導致交易成本不同(陳運森和王玉濤，2010)[3]。購銷雙方的信任程度以及信息對稱度影響商業信用模式的選擇，進而影響企業的商業信用成本(raiser 等，2008；劉鳳委等，2009)，如果交易雙方信任程度越高，信息不對稱程度越弱，交易需要的保證水平就越低，成本就越低(王偉，2015)。

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二、國內外研究綜述
（一）企業違規經濟后果的研究綜述
1、國外研究綜述
國外關于企業違規經濟后果的研究主要集中在公司內部治理中的聲譽、證券價格、債權價值等方面，也存在一定的外部效應。karpoff 和 lott (1993)研究發現相較于公司違規帶來的直接處罰金損失，聲譽制裁的損失更嚴重，會造成企業的交易成本上升，利潤下降(johnson 等，2014)。企業違規的經濟后果也反映在證券價格的波動上，企業違規公告影響外部投資者的信息評估和決策，進而表現為證券價格的負面變化（smith等，1984)；nourayi(1994)認為企業違規的處罰程度與證券價格的異常負收益有關。違規還會損害企業的債權價值(zhou 和 reesor，2015)，企業違規與銀行貸款量負相關，與銀行貸款成本正相關(chen 等，2011)。上市企業的違規行為在受到監管處罰后，企業投資水平降低(yuan 等，2016)，企業將有動機改善其治理質量。公司的高管也會因公司的違規行為公告處罰受到牽連，如受處罰企業的董事會發生變更的概率更高(farber 等，2005)；管理者可能面臨調薪減薪和被更替的可能(firth 等，2011；conyon和 he，2016)；企業有創始人保護傾向，會計違規弱化“連坐效應”（創始人 ceo公司中 ceo 和 cfo 同時離職），但增強“替罪羊效應”（ceo 不變而 cfo 發生變更）(leone 等，2010)。
另一部分學者研究表明，企業違規行為也存在外部效應，giannetti 等(2016)實證研究發現上市企業受到違規處罰造成外部投資者的市場參與度下降；feroz(1991)[25]等研究發現財務分析師對違規公司的盈利預測顯著降低。然而也有部分的研究指出，投資者未對企業違規披露作出顯著的回應，wu 和 gao(2002)[26]研究發現違規公告受罰企業平均累積超額收益 car 在［0，10］時間窗口內是顯著正值，但在［－10，10］和［－10，1］窗口期內沒有表現出顯著性。違規處罰信息在同行業內具有傳遞效應，違規處罰信息影響投資者對同一行業內的其他企業價值的評估認知(xu 等，2006)。長遠來看，違規處罰還會對同一行業中其他企業的投資規模(beatty 等，2013)、研發和廣告支出、績效產生負面效應(li，2016 )。此外，nunes 等(2018)的研究還表明，企業的違規受罰還增加了上游商業信用供應商的風險。
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第二章 概念界定與理論基礎

一、概念界定
（一）企業違規
本文以中國滬深 a 股全部上市公司為研究對象，分析上市公司違規行為對商業信用成本的影響。近些年上市公司違規受處罰事件頻繁發生，違規事件發生的增加一方面是因為上市公司自身違規行為增加，另一方面也是因為證券市場法律體系建設逐步推進、監管力度不斷加強，從而監管機構發現和處罰了更多違規行為。國內文獻對企業違規的定義尚不明確，借鑒辛宇（2019）、馬德芳和邱保?。?016）、牛靜靜（2017)的相關文獻研究，本文將企業違規界定為：上市公司以及其工作人員因違反國家或相關監管部門法律法規的行為而被中國證監會及其下屬機構、交易所、財政部等監管機構處罰并公開披露的違法違規事件。觸及的法律法規主要包括《證券法》、《公司法》、《會計法》、會計準則、審計準則等其他證券監督管理機構或交易機構所制定發布的法律法規或準則制度安排。監管執法部門主要包括中國證監會、上交所、深交所，除此以外還有國家司法機關、政府機關和事業單位、行業協會都對上市公司負有監管職責，比如環保局、中國證券監督委員會、銀保監會等。處罰的類型涵蓋批評、警告、譴責、罰款、沒收非法所得、取消營業許可、市場禁入。處罰程度有輕重之分，批評、警告等通常針對一些后果較輕、影響較小的違規行為，而公開譴責、取消營業許可等通常針對嚴重后果的違規行為。國泰安(csmar)數據庫變量說明指引中的具體違規類型包含推遲披露、披露不實(其他)、重大遺漏、虛構利潤、虛假記載(誤導性陳述)、虛列資產、內幕交易、違規買賣股票、違規擔保、一般會計處理不當、操縱股價、欺詐上市、出資違規、擅自改變資金用途、占用公司資產等，有些性質惡劣違規處分事件中，也可能同時出現多種違規類型和處罰類型。
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二、理論基礎
（一）信息不對稱理論
信息不對稱理論是由三位美國經濟學家—akerlof，stiglitz，spence 提出的，這一理論解釋了現代金融市場中存在的信貸配給、委托代理等問題。信息不對稱指在經濟活動中，總有一方缺少充足的交易信息，而另一方擁有完備的信息，因此產生信息差距。信息較為貧乏的劣勢方會努力從對方獲取有效信息，有時也靠觀察信息強勢者的舉動獲取信息；信息優勢方可以向信息匱乏方傳遞可靠信息而獲取益并擁有更多的話語權。任何經濟模式都不是萬能的，在市場經濟活動中普遍存在信息不對稱問題。資本市場中不暢通的信息傳導機制、不充分信息披露和不同經濟主體解讀信息的能力差異都會引發信息不對稱，而信息不對稱能誤導市場信息，造成市場機制失靈，因此分析不對稱的信息分布問題對市場效率提升具有重要意義。從微觀角度看，經濟主體的決策行為受信息不對等影響，容易導致代理問題、逆向選擇以及道德風險問題。在委托代理關系中也存在信息的優劣雙方，委托人和代理人獲取信息的數量、質量不同。若委托人決策基于不充分或誤導信息，就難以正確決策，引發逆向選擇問題。從代理人角度看，其存在損害他方利益的動機和可能性，因為相對于委托方，代理方占有私密信息、掌握更多話語權，易發生道德風險問題。
在商業信貸市場中，客戶和供應商作為商業信用交易雙方也存在信息不對稱，產生逆向選擇和道德風險問題。原因在于客戶是商業信用融資者，詳細獲知資金投資風險和收益、資金到期償還率等，但是供應商只能間接通過企業對外披露信息了解對客戶經營狀況、償債能力。二者之間的逆向選擇問題指信用水平低的客戶反而更容易獲得供應鏈資金，這顯然不利已資本市場的資源配置效率的提高。道德風險問題體現在商業信用融資者不遵守契約、惡意隱瞞投資收益狀況、到期躲避資金償付義務、私自改變資金原定用途等(梁怡爽，
2013)。所以在商業信用中，與上游供應商相比，客戶占有較多信息資源，二者之間存在信息不對稱問題。商業信用供給者做出決策時其所獲取的信息不是違規企業的全部真實有效信息，為了降低資金回收的風險，通常修改契約增加限制條款來約束被投資企業，保護自身利益不因信息缺失而受到侵害。
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第三章 現狀描述、理論分析與研究假設
一、企業違規和商業信用成本現狀描述

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二、理論分析與研究假設

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第四章 實證檢驗

一、研究設計

（一）模型構建與變量定義

1、變量定義

（1）被解釋變量

被解釋變量為商業信用成本(tcc)。通常購買方企業采用應付賬款、應付票據和預付賬款三種模式的商業信用，不同的商業信用形式的交易成本不同。交易成本學認為，成本是市場上所發生的交易費用及其他方面的成本。計算交易過程中的各項費用是度量交易成本的最直接方式，然而直接計算費用需要考慮諸多因素，以保證結果的可靠性、準確性，例如計算應付票據商業信用成本不僅需要考慮期限、融資費率還要考慮所得稅率和不能按期支付的機會成本等各項因素，計算結果可能造成誤差。間接法則關注不同信用方式選擇下交易成本的排序，而非交易成本的絕對數量，因為通常是為了降低交易成本而達成各項契約。參照劉鳳委等(2009)、陳運森和王玉濤(2010)、王偉(2015)、劉俊等(2015)以及袁衛秋等（2017）等學者采用應付賬款、應付票據和預付賬款三種商業信用模式的排序安排間接衡量企業商業信用成本。其中預付賬款成本最高，應付賬款成本最低，應付票據成本處于二者之間。因為預付賬款要意味著提前支付貨款，企業放棄資金使用權付出的代價較高，供應商提前占用資金的時間越長，成本越高。其次，應付賬款對于買方來說成本較低，因為不轉移資金的所有權，當供應商對客戶信任程度較高時，通常會采用應付賬款這一交易成本最低的信用融資方式。應付票據雖不需要提前讓渡資金價值，交易雙方的信任程度高于前者，但是要支付承兌費用，具有明確的到期日和強制性，所以其交易成本大于應付賬款。因此，本文采用間接法衡量交易成本，用預付賬款/(應付票據+預付賬款+應付賬款)度量商業信用成本，經營活動中使用高成本的預付賬款商業信用的占比越大，成本就越高。

二、描述性統計分析

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第五章 研究結論與政策建議

“十三五”期間經濟發展全面進入新常態，在現階段如何破解企業融資難、融資貴問題也是公司財務理論界和實務界積極探討的熱點課題，也是我國在推動實體經濟轉型升級過程中所必須面對的一個現實問題。在此背景下，本文依據 2008-2017 年滬深兩市a 股上市公司的財務數據，檢驗企業違規對商業信用成本的影響，以及內部控制有效性和法治化水平對企業違規與商業信用成本關系的調節作用。研究結論如下：

1、企業違規顯著增加了商業信用成本。本文以企業違規行為是否發生和企業違規受罰程度兩種方式度量企業違規，實證結果顯示二者均與商業信用成本顯著正相關，并在穩健性測試中替換商業信用成本度量方式以及傾向得分匹配法進一步確保了研究結果的穩健性，結論均未改變。說明企業違規能夠顯著增加企業獲取的商業信用成本，并且異質性分析得出中小型規模的企業和非國有企業的商業信用成本受企業違規的負面影響更大。概而言之，本文的結論顯示企業違規使得客戶和供應商之間的信息不對稱程度放大，破壞了契約雙方已建立的信任關系，供應商基于風險意識提高商業信用交易成本以維護自身權益，也證明監管機構的處罰必要性和有效性。

2、上市公司內部控制有效性顯著削弱了企業違規與商業信用成本正相關關系。即內部控制有效性能夠在一定程度上緩解企業違規帶來的商業信用成本增加問題。商業信用債權人會要求更高的交易成本補償將來難以衡量的違約風險造成的利益損失，而設計合理、執行有效的的內部控制可以抑制管理層的利己行為，降低代理成本和企業的風險，縮小內外部信息的溝壑，使商業信用債權人了解到的信息更值得信賴，促進商業信用的成本降低，從而提高市場配置資源的效率。
3、法治化水平對企業違規與商業信用成本之間的關系產生影響。本文研究發現法治化水平越高，企業違規對商業信用成本的正向影響程度越小。上市公司違規是證券市場一個揮之不去的陰影，雖然企業的內外部監督不斷加強，但違規事件仍然頻頻發生，固然有公司利益的趨使，但更主要的原因在于上市公司違規行為的成本不高。盡管我國的法律體系總體上看是科學的、統一的，但區域發展水平、市場一體化進程和法治化程度并不相同，法律執行效率不一。法治化水平從公司治理的外部環境出發可以改善企業的信息質量，使商業信用債權人獲得更加充分的有效信息，是企業的信守商業承諾的一項強制性保證。由此說明，與法治化水平較高的企業相比，法治化水平較低的企業違規這對商業信用成本增加的負面效應更顯著。
參考文獻（略）

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